IA pertot arreu (45)

 The Global AI Bust: What Will Survive When the Boom Ends

A continuació es presenta un resum de l'article «The Global AI Bust: What Will Survive When the Boom Ends», escrit per Ruchir Sharma (president de Rockefeller International) i publicat a la revista Foreign Affairs (edició de novembre/desembre de 2026).

1. La rapidesa de la revolució i la paradoxa de l'eufòria

• Adopció sense precedents: La intel·ligència artificial s'està expandint més ràpidament que qualsevol altra tecnologia des de la Revolució Industrial. En menys de quatre anys des del llançament de ChatGPT, aproximadament el 30% dels nord-americans utilitza la IA (una taxa d'adopció cinc vegades superior a la de l'electricitat, internet o els telèfons intel·ligents en fases similars).
• Ingressos inicials massius: Els ingressos de les empreses de IA tripliquen els que generaven les anteriors tecnologies digitals (internet, cloud computing, aplicacions mòbils) en els seus inicis.
• El patró històric del Boom-Bust: Malgrat que la majoria d'inversors consideren la IA com un miracle econòmic, una minoria de directius i acadèmics recorda que totes les grans revolucions tecnològiques dels últims dos segles han generat una gran bombolla financera (un augment vertiginós dels preus dels valors seguit d'un col·lapse precipitat).
• La promesa real que infla la bombolla: A diferència de les especulacions buides, les millores tecnològiques de la IA són reals. Tanmateix, és precisament aquesta promesa genuïna la que alimenta l'eufòria i condueix a una sobreinversió desmesurada.

2. L'ordre econòmic global de la IA: La cadena de subministrament (AI Stack)

La cursa per la IA està reconfigurant la geografia econòmica mundial, dividint els països segons la seva posició en la cadena de valor:

• Els dos líders (EUA i Xina):
  • EUA: El creixement està impulsat per centenars de milers de milions de dòlars en inversió de Big Tech i per la despesa de consumidors enenrichits per la borsa. Les 10 principals accions del S&P 500 són de IA, representant el 40% de l'índex i la meitat dels seus retorns.
  • Xina: Depèn de les exportacions de béns relacionats amb la IA (que representen un terç del seu creixement) per compensar una economia interna feble i endeutada, exportant models de IA propis (com DeepSeek) més econòmics que els nord-americans.
• Nivell primari de maquinària i semiconductors:
  • Corea del Sud i Taiwan: Gegants com TSMC, SK Hynix i Samsung han vist volar la seva valoració. El mercat de valors sud-coreà va passar d'1,5 bilions de dòlars a principis de 2025 a més de 5 bilions a l'estiu de 2026.
  • Japó i Israel: La tecnologia d'alta velocitat per a xarxes d'IA representa la meitat del creixement d'Israel. Al Japó, proveïdors de memòria com Kioxia van multiplicar el seu valor per 45.
• Nivell secundari i matèries primeres:
  • Centres de dades i servidors: Mèxic, Singapur, Malàisia i el Vietnam reben inversions massives en servidors i R+D.
  • Recursos i energia: Alta demanda de níquel (Indonèsia), liti (Austràlia) i coure (Xile, Perú, RDC). Les anomenades hyperscalers (Amazon, Google, Meta, Microsoft) van signar la meitat de tots els contractes d'energia neta del món el 2025.
• Els països exclosos:
  • La major part d'Europa i mercats emergents com l'Índia i les Filipines queden al marge. Aquests últims s'enfronten, a més, al risc de veure la seva indústria de serveis subcontractats (back-office) destruïda per l'automatització.

3. El marc de les 4 "O"s de la bombolla

Sharma aplica el seu model teòric de les quatre dimensions que caracteritzen qualsevol bombolla financera històrica:

1. Overvalued (Sobrevalorat): Els preus de les accions pugen molt per sobre de la capacitat dels beneficis reals per sostenir-los.
2. Overowned (Sobreposseït): Tant els inversors institucionals com els petits estalviadors estan exposats de manera massiva als mateixos valors. Els nord-americans mantenen més del 30% de la seva riquesa en accions (superant el pic del 27% de l'any 2000), majoritàriament a fons passius del S&P 500.
3. Overinvested (Sobreinvertit): La despesa en capital de les empreses tecnològiques se situa en el 6,3% del PIB dels EUA, superant el màxim del 6,0% assolit en el pic de la bombolla dot-com el mateix any 2000. La inversió global acumulada en IA preveu aconseguir els 6 bilions de dòlars el 2030.
4. Overleveraged (Sobreendeutat): Increment dràstic del deute corporatiu i públic per finançar la construcció d'infraestructures.

4. La il·lusió dels beneficis corporatius i el finançament circular

L'argument que "aquesta vegada és diferent perquè les Big Tech tenen beneficis reals" és, segons Sharma, un error d'interpretació històrica:

• El precedent del 1999: Durant la bombolla dot-com, empreses com Cisco, Oracle o Qualcomm no eren startups sense ingressos, sinó gegants amb increments de beneficis del 22% anual, exactament el mateix ritme que presenta el sector actualment.
• Finançament circular (Circular Funding): Part dels beneficis actuals estan inflats artificialment. Un hyperscaler inverteix diners en un laboratori de IA (com OpenAI o Anthropic), i aquest laboratori utilitza aquests mateixos diners per comprar serveis del mateix hyperscaler, registrant-ho com a ingressos comercials.
• Ajustos comptables d'actius privats: Revaloritzen les seves participacions en laboratoris privats de IA i ho comptabilitzen com a "altres ingressos", una partida que explica una quarta part del creixement de beneficis del sector aquest any.
• Pèrdues dels laboratoris de IA: Empreses com OpenAI i Anthropic cobren als usuaris menys del que costa entrenar i executar els seus models per guanyar quota de mercat. Malgrat operar amb pèrdues massives, s'avaluen en més d'un bilió de dòlars davant les seves pròximes sortides a borsa.

5. Deute ocult i subsidis públics massius

• Drenatge del flux de caixa: Fa pocs anys, les cinc principals hyperscalers generaven excedents de caixa; avui dia, només Microsoft manté un flux de caixa net positiu. La resta ha començat a emetre deute corporatiu.
• Deute fora de balanç: Als 250.000 milions de dòlars de deute corporatiu visible s'hi afegeixen més de 3 bilions de dòlars en deute ocult mitjançant contractes d'arrendament complexos i vehicles financers (off-the-books).
• El paper del dèficit públic: A diferència dels anys 90, quan el govern nord-americà tenia superàvit i la Reserva Federal mantenia tipus alts, avui el dèficit públic dels EUA supera el 6% del PIB. Aplicant l'equació econòmica de Kalecki-Levy, més de la meitat dels beneficis corporatius actuals provenen directament del dèficit públic, actuant com un subsidi indirecte gegantí.

6. Com esclatarà la bombolla: La crisi de liquiditat

• Els beneficis no maten les bombolles: Les bombolles no exploten quan els beneficis cauen, sinó quan es tanca l'accés a la liquiditat (més dificultat per demanar préstecs o pujades de tipus d'interès).
• Els "Vigilants dels Bons" (Bond Vigilantes): Atès que els governs són els principals endeutats, els actors clau ja no són només els bancs centrals, sinó els inversors del mercat de deute sobirà. Si aquests inversors castiguen els governs per l'exseciva despesa venent deute i fent pujar els tipus d'interès a llarg termini, es produirà un estrangulament de liquiditat que tallarà el finançament de les empreses de IA.

7. Conseqüències del col·lapse i la "Bombolla Bona"

• Amplificació pel deute global: El deute global ha assolit la xifra rècord de 350 bilions de dòlars (més de tres vegades el PIB mundial). Un col·lapse borsari del 25% tindrà un impacte en les famílies equivalent a les quetes del 2001 o del 2008.
• Sense capacitat de rescat públic: Els governs no tindran marge fiscal per rescatar empreses tecnològiques, i la població (on el 70% tem que la IA elimini llocs de treball) es oposarà fermament als rescats.
• L'analogia de la "Bombolla Bona":
  • Les bombolles "dolentes" (com la immobiliària de 2008) estan basades en deute sense cap innovació real i deixen només fallides.
  • La bombolla de la IA és una "bombolla bona" o híbrida (com la del ferrocarril o la d'Internet el 2001): el col·lapse serà financerament dolorós, però de la destrucció en sorgirà una xarxa racionalitzada i una infraestructura física real.
• El futur posterior al col·lapse: Igual que l'automòbil va trigar dècades a augmentar la productivitat general fins a la construcció de les autopistes als anys 50, la IA patirà una purga massiva de les seves 70.000 startups, però les poques supervivents acabaran consolidant les eines que transformaran la productivitat de l'economia real a llarg termini.

El deute ocult de les grans tecnològiques (hyperscalers) representa una amenaça directa a la seva estabilitat financera principalment a través de quatre mecanismes:

• Magnitud de les obligacions fora de balanç: A més dels aproximadament 250.000 milions de dòlars en deute corporatiu visible, s'estima que existeixen més de 3 bilions de dòlars en deute ocult (off-the-books). Aquestes obligacions no figuren com a deute directament als balanços, sinó que s'estructuren mitjançant contractes d'arrendament de centres de dades, acords de compra d'energia a llarg termini i vehicles financers complexos.
• Erosió del flux de caixa lliure (Free Cash Flow): La despesa en capital (Capex) astronòmica necessària per construir la infraestructura d'IA ha esgotat les reserves de caixa. Si fa pocs anys aquests gegants autofinançaven totes les seves operacions amb els seus propis beneficis, actualment gairebé totes les hyperscalers (amb l'excepció de Microsoft) presenten un flux de caixa net negatiu, havent de recórrer a l'emissió contínua de nou deute.
• Vulnerabilitat extremada als tipus d'interès i la liquiditat: Un volum tan elevat d'obligacions financeres fa que l'estabilitat d'aquestes empreses depengui de l'accés a crèdit barat. Si la liquiditat global es redueix o els tipus d'interès a llarg termini augmenten (impulsats pels alts dèficits públics o la reacció dels mercats de deute sobirà), el cost de refinançar aquests compromisos es dispararà, posant en risc la seva solvència operativa.
• Risc d'il·lusió comptable i desconnexió de la rendibilitat: Una part de la capacitat aparent per sostenir aquest deute descansa en beneficis inflats per finançament circular (com la revalorització comptable de les seves participacions en startups de IA o pagaments creuats de serveis al cloud). Si els ingressos comercials reals de la IA no creixen prou ràpid per cobrir els pagaments d'interessos i lloguers d'infraestructura, el model financer de les Big Tech patirà una correcció molt severa.

Segons l'anàlisi de Ruchir Sharma a Foreign Affairs, l'esclat de la bombolla de la intel·ligència artificial tindria un impacte financer i econòmic profund a curt i mitjà termini, estructurat en cinc eixos principals:

1. Cop directe al consum i a les famílies (Efecte Riquesa)

• Als Estats Units, les famílies mantenen actualment més del 30% de la seva riquesa en accions (superant el pic del 27% de la bombolla dot-com l'any 2000), principalment a través de fons d'inversió passius indexats al S&P 500.
• Com que les 10 principals empreses de IA representen el 40% de l'índex, una caiguda borsària del 25% provocaria un empobriment immediat de la classe mitjana i alta, amb un efecte contractor sobre el consum privat similar al de les crisis del 2001 o del 2008.

2. Amplificació per un deute global en màxims

• A diferència de l'any 2000, quan el deute global era molt menor i el govern nord-americà tenia superàvit, avui el deute global se situa en la xifra rècord de 350 bilions de dòlars (més de tres vegades el PIB mundial).
• El deute visible de les Big Tech, combinat amb els 3 bilions de dòlars en deute ocult (lloguers de centres de dades i vehicles fora de balanç), encomanaria la devaluació als mercats de crèdit i al sistema financer privat.

3. Transmissió en la cadena de valor global (AI Stack)

• Líders de semiconductors i maquinària: Països com Taiwan, Corea del Sud, el Japó i Israel patirien una forta contracció borsària i de recaptació fiscal per la caiguda dràstica en la demanda de xips de memòria avançats (TSMC, Samsung, SK Hynix).
• Mercats de matèries primeres i energia: S'aturaria en sec l'escalada de demanda de minerals crítics (coure, liti, níquel) i de projectes d'energia neta per a centres de dades, afectant economies com les de Xile, Perú, Austràlia o Indonèsia.

4. Impossibilitat de rescats públics

• Amb dèficits públics estructurals superiors al 6% del PIB als EUA i tipus d'interès alts, els governs no tindran marge fiscal per acudir al rescat del sector tecnològic.
• A més, existirà un fort rebuig social i polític: atès que prop del 70% de la població tem que la IA devalui o elimini els seus llocs de treball, rescatar els gegants de Silicon Valley seria políticament inviable.

5. Purga de startups i transició cap a la "Bombolla Bona"

• S'espera una fallida massiva entre les més de 70.000 startups d'IA actuals que operen sense un model de negoci viable o dependents de subvencions creuades.
• Tanmateix, igual que va passar amb la Revolució Industrial, els ferrocarrils o la bombolla dot-com de l'any 2001, Sharma la classifica com una "bombolla bona": un cop destruït l'excés especulatiu i el deute no sostenible, la infraestructura física real (centres de dades, xarxes de fibra, servidors) perdurarà, permetent que les empreses supervivents desenvolupin eines d'IA d'alta productivitat a llarg termini.

Segons l'anàlisi de Ruchir Sharma a Foreign Affairs, l'esclat de la bombolla no destruirà la tecnologia, sinó que farà una purga massiva del capital especulatiu ).

Igual que va passar amb gegants com Amazon o Google després del col·lapse del dot-com de l'any 2000, els sectors i empreses que sobreviuran i lideraran la següent etapa seran:

1. Els proveïdors d'infraestructura física i energia:

   • Centres de dades, xarxes i utilities: La infraestructura física construïda durant el boom (servidors, cablejat de fibra òptica i contractes energètics a llarg termini) no desapareixerà. Les empreses que gestionen actius tangibles d'energia i telecomunicacions conservaran actius reals que seran aprofitats a preus més racionals.

2. Els gegants de semiconductors i maquinària de fons (Hardware):

   • Líders de la cadena de subministrament: Empreses amb un monopoli o avantatge tecnològic real en el disseny i fabricació de xips (com TSMC o proveïdors de memòria avançada). Tot i que les seves valoracions borsàries patiran una correcció severa, la seva activitat serà indispensable per a la computació global posterior al col·lapse.

3. Plataformes d'IA amb flux de caixa real i eines de productivitat pràctica:

   • Gegants de programari consolidats: Sobreviuran aquelles poques empreses tecnològiques que disposin de reserves de caixa reals (sense dependre del finançament circular o del deute ocult) i que ofereixin aplicacions d'IA que generin un estalvi de costos o augment de productivitat mesurable per a les empreses clientes.

4. L'economia real consumidora de tecnologia (Salut, Indústria, Logística i Finances):

   • Els usuaris finals de la tecnologia: Quan la bombolla esclati i els costos d'ús dels models d'IA es devaluïn i esdevinguin assequibles, les empreses tradicionals de l'economia real seran les grans beneficiades. Podran integrar solucions madures d'IA per automatitzar i optimitzar processos sense haver patit les pèrdues de la febre especulativa.

Besalú

PS. The Economist.

Aquest article de The Economist («Where credit's due») analitza la creixent preocupació dels mercats financers per l'enorme volum de deute acumulat per finançar el boom de la intel·ligència artificial (IA).

A continuació se'n detallen els punts clau organitzats per temàtiques:

1. Senyals d'alarma en els mercats de crèdit

• CoreWeave com a exemple: El preu dels seus bons a cinc anys ha caigut un 16 % des del juliol i el seu rendiment ha pujat al 15 % (nivells de distrés financer). El mercat de credit-default swaps (CDS) indica un 60 % de probabilitat d'impagament en els pròxims cinc anys.
  
  
• Problemes en altres neoclouds: Rivals com Nebius i TeraWulf veuen pujar els seus rendiments. El debut a borsa de la sud-coreana Elice va caure un terç el primer dia, i tres empreses més han ajornat o cancel·lat la seva sortida a borsa.
  
  
• Sostenibilitat financera: De les deu empreses de neocloud cotitzades, només dues són rendibles. Acumulen un deute conjunt de 100.000 milions de dòlars, una xifra nou vegades superior als seus ingressos anuals.
  
  

2. Un volum de deute en plena expansió

• Finançament massiu: El deute total emès aquest any per la cadena de valor de la IA (des de hyperscalers fins a elèctriques) frega els 850.000 milions de dòlars, gairebé quatre vegades més que el 2023.
  
  
• Xifres destacades per actor:
  
  
  • Hyperscalers (Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta): Han demanat 214.000 milions de dòlars en préstecs el 2026 (enfront de 83.000 milions el 2025).
    
    
  • Oracle: Acumula 169.000 milions en deute (25.000 milions aquest any).
    
    
  • SpaceX: Ha emès 65.000 milions de deute enguany.
    
    
  • Vehicle SPV i chipmakers: S'han emès 79.000 milions a través de SPVs i 84.000 milions per fabricants de xips i la seva cadena de subministrament.
    
    
• Inversió a llarg termini: JPMorgan Chase estima que des d'ara fins al 2030 es gastaran uns 5,5 bilions de dòlars (trillion) en IA, tres quartes parts dels quals es finançaran amb deute.
  
  

3. Enginyeria financera i opacitat

Per no saturar els seus propis balanços, les empreses utilitzen estructures complexes i no tradicionals:

• Vehicles de Propòsit Especial (SPV): Exemples com Sopaipilla (creat per Meta i BlackRock per construir un centre de dades de 13.000 milions de dòlars a El Paso, Texas) permeten obtenir capacitat de càlcul sense incorporar tot el deute directament al balanç.
  
  
• Finançament avalat per xips (Chip-backed financing): Utilitzar els xips de silici com a garantia financera per aconseguir fons (com està fent SpaceX amb $40bn per comprar xips Nvidia, o converses d'Oracle, Anthropic i OpenAI).
  
  
• Avals i garanties creuades: Empreses amb balanços forts (com Nvidia, Alphabet o Broadcom) fan de garants del deute dels seus clients o proveïdors. Per exemple, Nvidia ha arribat a avalar fins a 300.000 milions de dòlars en deute utilitzat per comprar els seus propis xips.
  
  

4. Qui té la responsabilitat de l'exposició?

• Pràcticament tot el sector financer té deute de la IA.
  
  
• Els grans gestors d'actius (com Pimco, que va comprar 18.000 milions en bons per a un centre de dades de Meta i després els va empaquetar per a fons de pensions i asseguradores) en són els principals compradors.
  
  
• La creixent participació del crèdit privat (private credit com Apollo o Blackstone) i hedge funds augmenta la complexitat i la manca de transparència.
  
  

5. Principals riscos i amenaces futures

1. L'increment dels costos de finançament: L'augment de la despesa pública, la inflació persistent i el conflicte al Golf han fet pujar els tipus d'interès dels bons governamentals i corporatius, fent el deute molt més car de refinançar.
   
   
2. Estancament de la demanda de IA: Si la despesa de les empreses en IA es frena (segons dades de Ramp, la despesa en IA s'ha estancat des del juliol), els ingressos no seran suficients per pagar el deute acumulat.
   
   
3. Efecte dominó: Retards en la sortida a borsa d'empreses com OpenAI o Anthropic podrien fer que els inversors es replantegin la seva exposició, fent trontollar una torre financera cada vegada més alta i vulnerable.